Снимка: Bloomberg |
Много бе изписано за неприятния спад на цените на финансовите активи тази година. Тези коментари често са формулирани чрез езика на техническия анализ. Например, започна ли мечият пазар при акциите, пише за Financial Times Аби Джоузеф Коуен, професор по бизнес в Columbia Business School и бивш партньор в Goldman Sachs.
Много по-важно за вземането на инвестиционни решения не е дали цените са се понижили с произволна стойност в процентно изражение, а по-скоро какво разкриват тези цени за очакванията за бъдещето. Казано по-просто, калкулиран ли е вече достатъчно лош сценарий на пазарите на активи, за да подготви сцената за възстановяване?
На този въпрос най-добре се отговаря чрез фундаментален анализ. Тоест ясен преглед на икономическия фон, корпоративните резултати и доброто старомодно счетоводство. Акции с убедителни истории могат да стимулират бичия пазар, докато инвеститорите жадуват за риск и идеи за дълги хоризонти. Но възстановяването на мечите пазари зависи от разумните оценки и устойчивите бизнес модели.
Втора област за обсъждане е дали предишният ентусиазъм както за акциите, така и за облигациите е довел до неправилно разпределение на капитала, което сега се коригира.
За продължителен период, и в много държави, цената на дълговия капитал беше близка до нула. Ефектите се наблюдаваха в цялата капиталова структура, а не само при акциите. В допълнение към покачването на цените на акциите, евтините пари насърчиха по-голяма толерантност към риска на дълговите пазари, тъй като инвеститорите търсеха по-висока доходност.
По същия начин увеличеното използване на ливъридж имаше добър аритметичен смисъл в корпоративните баланси и при алтернативните инвестиционни продукти, включително непубличен кредит и непубличен дялов капитал. По-скъпият ливъридж ще улесни разграничаването на най-способните мениджъри от тези, които генерират анемична базова възвръщаемост, но може да подобри отчетените им печалби със заемен капитал.
Обикновено има множество знаци за това дали бичият пазар може да продължи. Една група показатели са свързани с трайността на икономическата експанзия и печалбите. Те от своя страна са силно зависими от икономическото здраве на потребителите. Силните пазари на труда обикновено са полезни, а не вредни за инвестиционните перспективи, тъй като предвещават продължителна икономическа експанзия. Освен това балансите на домакинствата в САЩ като цяло са в добро състояние.
Втора категория показатели за бъдещото представяне на акциите е свързана с това колко са готови да платят инвеститорите за корпоративните резултати в перспектива. Това е мястото, където инвестиционните мислители, като Бенджамин Греъм и Дейвид Дод, и подходите към избора на ценни книжа, основани на стойността, вземат превес. Columbia Business School, където сега преподавам, има цял академичен център, фокусиран върху тези техники.
Моделите за оценка не са тайминг устройства, но значителното надценяване по-рано тази година направи акциите податливи на смущаващи катализатори като нахлуването в Украйна, значителното нарастване на инфлацията и притесненията за китайската икономика. През февруари оценъчните показатели, включително цена/печалба и цена/продажби, бяха между 95-ия и 99-ия процентил от историческите си разпределения, според изследване на Goldman Sachs. Същото важи и за оценките, базирани на дисконтирани дивиденти, парични потоци и прогнозни лихвени проценти.
Тези екстремни оценки можеха да се поддържат само ако се бе разгърнал оптимистичният макро сценарий за растеж на икономиката и печалбите. Случаят не беше такъв. Предвид спада на цените, американските акции вече са много по-близо до справедливата си стойност, дори и при по-високи лихвени проценти.
Преди това имаше и неравномерен модел за оценяване в рамките на пазара на акции. Обичайно е по-бързо развиващите се компании да се търгуват при по-високи оценъчни коефициенти. Но по-рано тази година разминаването при съотношенията цена/печалба на американския пазар беше най-голямото в историята. Акциите в най-високия децил цена/печалба се търгуваха при екстремни оценки както в абсолютни стойности, така и в сравнение с долния децил или със средната стойност на акциите. Оценките на тези топ акции, главно от технологичния сектор, се оказаха най-уязвими към повишаващите се лихвени проценти и опасенията относно икономическия растеж. И разликата намаля.
Потребителите, бизнес лидерите, инвеститорите и правителствените служби сега са изправени пред няколко основателни опасения. Те включват повишената инфлация, по-строгите финансови условия, по-бавния растеж и възможната рецесия. Но цените на активите вече спаднаха, а волатилността се повиши. Оценките са много по-малко екстремни, отколкото бяха и в някои случаи отразяват очаквания, които са доста мрачни. Може да е по-малко тревожно да инвестирате, когато консенсусната перспектива е добра. Но най-добрата възвръщаемост може да се получи, когато не толкова весел сценарий е калкулиран в цените на ценните книжа.
