Снимка: Bloomberg |
Уилиъм Макчесни Мартин, ръководител на Федералния резерв от 1951 до 1970 г., твърдеше, че задачата на централната банка е да отнеме купата с пунша, докато партито е в разгара си, пише Джон Плендър за Financial Times.
Докато през последните седмици инвеститорите се тревожат от „пика при всичко“ – акции, облигации, жилища, криптовалути и бог знае какво още, партито отдавна е в ход, като сега е на макс.
Всъщност централните банки са заети с допълването на купата с техните продължаващи покупки на облигации, за да поддържат лихвените проценти ниски, като същевременно водят непрекъснат дебат за това кога и как да отеглят подкрепата. Техните твърдения, че рискът от инфлация е „преходен“, изглеждат все по-съмнителни.
Любопитното в този подход към паричната политика е, че централните банкери изглежда са принудени да обяснят защо е необходимо продължаването на програмата за закупуване на активи, известна като количествено облекчаване (QE). Съществува широк консенсус, че първоначалните вливания на ликвидност след финансовата криза от 2008-09 г. са били безценни за предотвратяване на депресия в стил 30-те години; същото важи и за предотвратяването на икономическа катастрофа след пандемията миналата година.
Но твърденията на централните банкери, че QE ще повиши брутния вътрешен продукт, са по-малко убедителни. След като ваксините осигуряват осезаем тласък на най-развитите икономики, а цените на активите са постоянно на ръба на нови исторически върхове, аргументите за продължаване на покупките на активи са трудни за разбиране от простосмъртните. Междувременно неконвенционалната монетарна политика създава все по-големи балансови уязвимости.
Общият баланс на публичния сектор, който включва централните банки, е свидетел на значително намаляване на матуритета на дълга.
При QE централната банка създава пари, като кредитира резервите на частните банки, които след това се използват за финансиране на покупката на държавни облигации. На практика задължението на публичния сектор относно държавните облигации се заменя от резервите, създадени за финансиране на тяхното закупуване. Ефектът върху профила на емитирания дълг е драматичен.
Банката за международни разплащания изчислява, че от 15 до 45 процента от целия държавен дълг на развитите икономика сега де факто е „овърнайт”. В краткосрочен план това води до нетно спестяване на лихви за правителствата. Но повишената им експозиция към плаващи лихви увеличава уязвимостта към покачване на лихвените проценти.
Погледнато от тази перспектива за управление на дълга, QE извън кризи има смисъл само ако основните лихви на централните банки останат близо до нула за срока на емитирания дълг. Това от своя страна предполага огромен песимизъм относно икономическия растеж. Връщането към умерен растеж би означавало много скъпо финансиране, ако лихвените проценти се повишат.
МВФ изчислява, че в развитите икономики съотношението на държавния дълг към БВП се е качило от под 80% през 2008 г. до 120% през 2020 г. Въпреки това лихвените разходи по този дълг са се понижили през периода, насърчавайки оптимистичното убеждение, че е достатъчно дългът да бъде устойчив.
Подобен ръст в глобалния нефинансов корпоративен сектор доведе до рекордно висок дълг от 91% от БВП през 2019 г. На този фон търсенето от инвеститорите на доходност предизвика много неправилно определяне на риска, заедно с широко разпространено лошо разпределение на капитала.
Паричната политика стана асиметрична, като се има предвид, че лихвените проценти от края на 80-те години насам никога не са били повишавани толкова при възходи, колкото бяха понижавани при спадове. Това води до неумолимо повишаване на разходите с натрупването на дълга.
Но формата на финансовия цикъл може би се променя. През първите четири десетилетия след Втората световна война циклите достигаха своя връх и започваше рецесия, когато паричната политика биваше затягана, за да се справи с нарастващия инфлационен натиск. След това, когато инфлацията бе овладяна, в причина за рецесии се превърнаха финансовите кризи.
Сега спусъкът може да бъде смъртоносна комбинация от нарастваща инфлация и финансова нестабилност. Трудността е, че централните банки не могат да отнемат купата с пунша и да повишат лихвените проценти, без да подкопаят слабите баланси, сривайки икономиките.
Изкушението за регулаторите е да продължат цикъла на бум, срив и спасяване. По този начин в крайна сметка се стимулира „балансовата” рецесия – спад, причинен от тежестта на дълга – като край на всички рецесии. Императивът по-скоро трябва да бъде да се гарантира, че набъбването на дълга след пандемията ще намери своя път към продуктивни инвестиции, заедно с планирането на дългова реконструкция и връщане към акциите в икономиката.
